Le blog de l’étude

Vouloir constituer un patrimoine doit répondre à un objectif économique (1), nécessite de conserver la maîtrise de ses placements (2), de diversifier ceux-ci (3) et de savoir choisir des placements simples et de qualité (4).

1. Finalité de la constitution d'un patrimoine

Constituer un patrimoine, c'est investir à moyen ou long terme, c'est-à-dire acquérir des biens meubles ou immeubles en vue d'en tirer des revenus complémentaires et récurrents pour faire face à une diminution voire une disparition des revenus professionnels (retraite, perte d'un emploi, déconfiture, faillite...).

A cette source de revenus, pourront s'ajouter d'éventuelles plus-values réalisées lors d'arbitrages de certains biens investis exclusifs de toute intention spéculative.

Le taux de rentabilité de l'investissement sera fonction du degré de risque que présentent les actifs choisis par l'investisseur. Il est donc important de valider préalablement avec l'investisseur le degré de risque qu'il souhaite prendre en fonction de son profil et ses besoins, sans oublier que le risque zéro n'existe pas.

2. Maîtrise de ses placements

Tout investisseur doit préalablement choisir le type d'actifs dans lesquels il souhaite investir tout en sachant dans quel type de biens ou produits il place ses avoirs en contrôlant régulièrement le choix et la gestion des actifs placés.

La crise financière de 2008 a rappelé que confier son argent à des tiers personnes physiques ou morales sans contrôle et en se contentant de faire confiance, laisse le champ libre à l'opacité, la complexité voire l'irresponsabilité et la malhonnêteté, outre les défaillances des règles et des outils de contrôle.

S'il est difficile d'être un expert en tout, l'investisseur doit s'adjoindre les services d'un professionnel responsable civilement et pénalement de ses actes et assuré, qui devra mettre en œuvre la politique d'investissement choisie par l'investisseur. Il est recommandé de fédérer dans une structure appropriée, plusieurs investisseurs présentant un profil similaire et poursuivant les mêmes objectifs, pour mutualiser les frais de gestion mais aussi les risques. Cette structure devra être sous le contrôle des investisseurs qui veilleront au respect de la politique d'investissement définie dans les statuts de la structure mais aussi à sa gestion. Ses dirigeants devront être révocables pour faute ou de carence dans l'exercice de leurs fonctions.

3. Diversification des placements

Un portefeuille d'investissements doit toujours être diversifié afin de pouvoir minimiser d'éventuelles pertes et de les compenser avec des revenus ou des plus-values.

Cette diversification devra également tenir compte des besoins de l'investisseur : a-t-il besoin de revenus complémentaires pour vivre ? Souhaite-t-il avoir des retours sur investissement à long terme en gelant la liquidité de ses placements pendant une certaine durée (5 à 8 ans) ? Doit-il au contraire, investir dans des produits qui lui permettent de retrouver très rapidement sa liquidité ?

La règle de prudence veut qu'aucun type d'actifs à risques du portefeuille de placement ne dépasse 10 % du patrimoine total de l'investisseur et que les actifs moins exposés au risque représentent au minimum 50 % du patrimoine total. Toutefois, ces chiffres sont à moduler en fonction du profil de l'investisseur (âge, santé, besoins, situation professionnelle) et du montant de sa fortune. Un patrimoine doit toujours conserver une part plus ou moins importante de liquidités qui doit s'accroître avec l'âge de l'investisseur pour faire face à des imprévus (dépenses de santé, nécessité de payer des études supérieures et d'installer ses enfants) ou d'éventuelles opportunités.

Une chose est sûre : plus la fortune est importante, plus les possibilités d'optimiser celle-ci sont importantes, par l'effet de levier économique et fiscal. En effet, plus le portefeuille d'investissement est important, plus il permet la diversification des investissements, l'accès à des investissements plus importants ainsi que l'utilisation d'outils fiscaux avantageux. Cela explique notamment pourquoi certaines grandes banques de gestion privée ne prennent des portefeuilles de placement qu'à partir de 25 millions d'Euros ou de Dollars de patrimoine total, seuil qui permet de concilier les objectifs de sécurité et de rendement.

4. Critères du placement

La qualité d'un actif est le critère essentiel qui doit animer le choix de l'investisseur. La fiscalité n'est jamais une finalité en soi et sert tout au plus, à améliorer l'effet de levier économique.

L'excès actuel de liquidités dans le monde doit inviter également les investisseurs à investir dans des actifs tangibles. En effet, avec les monnaies fiduciaire et scripturale et les actifs-papier, les investisseurs sont habitués à une dématérialisation de leurs avoirs et en cas de crise systémique, leur risque est de ne pas pouvoir récupérer leurs actifs. Ainsi, la détention d'or physique doit être préférée à la détention d'or papier. Il en est de même des actifs immobiliers.

En réalité, il existe trois types d'actifs de placement : l'immobilier (A), l'entreprise (B) et les biens de luxe (C). Les matières premières, à part l'or ou l'argent, sont des actifs réservés à un micromarché de spéculateurs professionnels.

Le placement dans des produits d'assurance de capitalisation adossés sur des supports plus ou moins risqués, ne sera pas développé dans cette étude, car son intérêt repose essentiellement sur des avantages civils et fiscaux. Les assurances par répartition obéissent quant à elles à une autre finalité qui est de couvrir un risque (incapacité, invalidité, décès...). Elles ne constituent pas une fin patrimoniale en soi.

A. L'immobilier locatif présente l'avantage unique de permettre de se constituer un patrimoine sans utiliser tous ses fonds propres, grâce à l'effet de levier du crédit hypothécaire. Il permet également de régénérer le patrimoine qui s'amoindrit inéluctablement par les prélèvements fiscaux liés à la détention (taxe foncière et ISF) et la mutation d'un capital (droits de mutation à titre gratuit ou onéreux et impôt sur la plus-value). La prudence veut que l'emprunt représente entre deux tiers et la moitié de l'investissement à réaliser, compte tenu du risque locatif.

La gestion locative constitue la principale source de risque d'un investissement immobilier (vacance, défaillance du locataire). Le choix d'une structure pour fédérer des investisseurs présentant le même profil et poursuivant les mêmes objectifs, est recommandé pour mutualiser les frais de gestion et diversifier les risques. Cette foncière privée doit être gérée par une équipe de professionnels et ses statuts doivent définir la politique d'investissement (type et lieu d'implantation des immeubles, part des revenus et des plus-values...). Cette foncière doit être contrôlée par les investisseurs tout au long de sa vie sociale avec possibilité de révoquer le ou les dirigeants défaillants. L'option à l'impôt sur les sociétés permet d'améliorer les ressources en fonds propres de la foncière (par le taux de l'impôt et la déduction fiscale des amortissements sur les constructions) et donc sa capacité de remboursement du capital emprunté mais présente l'inconvénient de ne pas neutraliser la plus-value au bout de 15 ans.

Actuellement, l'immobilier présente l'inconvénient d'un retour sur investissement faible et d'une rareté des produits offerts à la vente due en grande partie au nombre des investisseurs immobiliers, à leurs disponibilités et aussi aux dispositifs fiscaux de faveur. L'investissement immobilier doit être appréhendé actuellement avec la plus grande prudence au regard des expériences passées.

B. L'entreprise présente l'avantage d'avoir de meilleurs retours sur investissement dans le temps que l'immobilier, sous réserve de pouvoir investir totalement en fonds propres. Toutefois, ce type d'investissement présente un degré de risque plus important que celui de l'immobilier dû aux aléas de l'activité des entreprises liés à la conjoncture économique mais aussi à la pérennité de leurs débouchés eu égard à l'innovation technologique et à la concurrence auxquelles elles sont exposées.

L'investissement dans les PME non cotées (capital-développement) présente en principe une meilleure rentabilité sur le long terme que dans les entreprises cotées en bourse (selon l'AFIC, le taux de rendement CAC 40 sur les vingt dernières années est de 3,53 % l'an alors que celui du capital investissement sur la même période est de 10,08 %). Plusieurs raisons expliquent celle-ci :

  • l'investissement sert au financement d'un accroissement de valeur lié au développement de l'outil de production et n'est pas exposé aux aléas spéculatifs des marchés financiers ;

  • la personnalité de leurs dirigeants permet d'assurer une gestion rigoureuse, dynamique et réactive, contrairement aux entreprises cotées liées par des procédures de fonctionnement et à la dilution du pouvoir internes ;

  • leur petite taille leur assure un potentiel de développement plus important que celui des grandes entreprises qui ont souvent dépassé leur taille critique ;

  • leur valorisation est souvent inférieure à leur potentiel réel, sans risque supplémentaire par rapport aux grandes entreprises, sous réserve qu'elles soient dotées des moyens d'une gestion prévisionnelle et rigoureuse.

Indépendamment du risque inhérent à ce type de placement, sa grande difficulté tient à la recherche de cibles de qualité à financer ainsi qu'à leur surveillance pendant sa durée. La constitution d'une société de capital-investissement pour fédérer des investisseurs capables d'investir à long terme (5 à 8 ans) des fonds propres, est recommandée pour mutualiser les frais de gestion et diversifier les risques. Cette société, dont les statuts devront définir la politique d'investissement (nature des cibles et des investissements à financer, part des revenus et des plus-values...), sera gérée pour compte propre par une équipe de professionnels et sera contrôlée par les investisseurs tout au long de sa vie sociale avec possibilité de révoquer unilatéralement le ou les dirigeants défaillants tout en pouvant bénéficier d'un régime fiscal de faveur, tant sur les produits du placement que sur leur distribution.

Le placement dans les entreprises cotées, outre son exposition aux aléas des marchés spéculatifs, nécessite une gestion très attentive et quasi-quotidienne aux mains d'experts confirmés. La tendance de la bourse est aujourd'hui à la stagnation. En revanche, les besoins en fonds propres de PME vont aller en s'accroissant car les nouvelles réglementations Solvency 2 et Bâle III imposent aux assureurs et aux banques d'accroître leurs fonds propres, de sorte qu'ils se désengagent du marché des entreprises non cotées pour se mettre en conformité avec ces nouvelles règles. Le capital-investissement va devoir prendre le relais des banques déjà peu présentes pour souscrire des titres financiers dans les PME (actions, obligations et bons de souscription).

C. Les biens de luxe (art, métaux précieux, bijoux, numismatique, grands vins...) ne permettent que des plus-values à plus ou moins long terme sans pouvoir se procurer des revenus. Leur financement ne peut être réalisé qu'en fonds propres et est amélioré par des dispositifs fiscaux de faveur, notamment par la valorisation donnée aux actifs (dation en paiement des droits de mutation à titre gratuit ou de l'ISF et dispositifs liés au mécénat).

Ce type de placement, s'il peut générer des plus-values exceptionnelles, repose exclusivement sur la subjectivité et la mode. Dans la plupart des cas, ce type d'investissement a pour principal guide le plaisir, indépendamment de toute source de plus-value potentielle. Le recours à un sachant s'il est utile, ne permettra pas de garantir dans le temps, la valorisation de l'actif.

En effet, si le choix de la qualité est important dans ce type d'investissement, il n'est malheureusement pas suffisant, car la mode est un facteur important de valorisation. Par exemple, un tableau ancien d'un maître important est actuellement moins coté qu'un tableau moderne ou contemporain d'un artiste important. Cette différence s'explique par le fait que le marché des tableaux anciens est représenté par un cercle restreint de collectionneurs avant tout érudits plus que fortunés, contrairement aux tableaux modernes ou contemporains, d'une approche plus accessible aux personnes fortunées.

L'investissement dans l'or et l'argent, reste un cas particulier. En effet, ces métaux ont toujours eu un pouvoir de fascination et apparaissent en même temps comme une valeur refuge en cas de crise. C'est la raison pour laquelle il est toujours conseillé de détenir physiquement des lingots d'or ou d'argent et des pièces dans ces mêmes métaux, négociables sur les marchés internationaux et non de l'or papier. Ce sujet est d'actualité car l'excès de liquidités peut faire craindre une crise systémique qui rendrait impossibles les retraits de valeurs dans les établissements bancaires. Cette inquiétude est probablement la raison pour laquelle beaucoup d'investisseurs se réfugient dans l'achat de ces métaux.

Avant d'acquérir des actifs, il est indispensable de faire réaliser par un professionnel de la gestion de patrimoine, une étude patrimoniale écrite ayant pour objet de rappeler les données personnelles, patrimoniales et professionnelles de l'investisseur et de sa famille, ses objectifs familiaux et économiques et d'examiner les différents outils juridiques, fiscaux et patrimoniaux existants pour pouvoir atteindre ces différents objectifs. Cette étude prend du temps, tant dans la collecte de l'information, l'analyse du dossier, la recherche de solutions que sa mise en forme, mais est un préalable nécessaire à une bonne gestion patrimoniale des actifs à gérer ou à transmettre.

Le LBO (leverage buy out) est une technique selon laquelle une société holding est constituée pour racheter le contrôle d'une société opérationnelle.

Les faits qui ont donné lieu à l'arrêt du Conseil d'Etat du 27 janvier 2011 (n° 320313), dit l'arrêt "Bourdon", étaient les suivants.

Deux associés d'une société opérationnelle cèdent leurs titres au profit d'une holding constituée entre eux. Le prix d'acquisition est financé par la holding par une remontée des dividendes de la société opérationnelle et par le recours à un emprunt auprès d'un établissement de crédit, nanti sur les titres de la société opérationnelle.

L'administration fiscale a estimé que ce schéma avait eu pour seul objectif d'organiser la distribution indirecte des bénéfices de la société opérationnelle au profit de ses anciens associés, en leur permettant d'éluder l'application du taux progressif de l'impôt sur le revenu, en lui substituant l'application du taux de 16 % alors applicable en cas de taxation des plus-values de cession de titres.

Le Conseil d'Etat n'a pas sanctionné l'opération sur le fondement de l'abus de droit (article L 64 du Livre des procédures fiscales) et a considéré que la création de la holding présentait un intérêt d'ordre financier et patrimonial durable, en lui permettant notamment de dégager une capacité d'emprunt supérieure à celle des associés en obtenant dans de meilleures conditions des financements extérieurs pour le développement de la société opérationnelle, et en facilitant la création ou l'acquisition éventuelle d'autres entreprises, dès lors que les emprunts contractés à cette fin le seraient directement par la holding, apportant en garantie ses actifs propres et préservant ainsi les autres éléments du patrimoine des associés.

Contexte et dimension de l'opération

Un grand compte du secteur pharmaceutique a vendu à un investisseur une partie de son portefeuille immobilier d'entrepôts (65.000 m² SHON) pour un prix de plus de 40 M€ , en devenant, par la suite, locataire du nouveau propriétaire des lieux. Cette opération s’inscrit dans une politique d'externalisation immobilière pratiquée depuis plus de dix ans par les entreprises afin de substituer à leur dette bancaire, un loyer moins onéreux et de consacrer ainsi leur trésorerie à leur cœur de métier.

Etudes préalables et gestion documentaire

● Etudes préalables

Différentes solutions ont été étudiées au préalable pour savoir comment mener l'opération d'externalisation par rapport à l'objectif économique et au contexte propre à cette entreprise. Ces études ont mis en lumière en particulier le coût fiscal et les frais engendrés par chaque solution.

La volonté de dégager du cash immédiatement a éliminé l'attribution en nature de l'immeuble aux actionnaires tant par voie de réduction de capital, qu'à titre de dividende (solutions en outre onéreuses au plan fiscal et délicates à mettre en œuvre au regard de l'abus de bien social). Il en a été de même de la scission de la société d'exploitation entre sa branche d'activité commerciale et son parc immobilier qui ne répond pas aux objectifs économiques de besoin de cash et qui n'est pas neutre au plan fiscal.

Le mode opératoire retenu ne pouvait être qu'une vente d'immeuble en direct. Ont été éliminés lors des études préalables, le lease-back (opération consistant à céder l'immeuble à une société de crédit-bail et à le prendre concomitamment en crédit-bail immobilier, mais qui présente l'inconvénient d'être onéreuse au plan financier et au plan fiscal en raison de l'impôt de plus-value dégagé par la vente de l'immeuble), ainsi que la vente de la nue-propriété de l'immeuble à un investisseur avec réserve de l'usufruit au profit de la société d'exploitation, propre à une opération interne dans un groupe de sociétés ou dans le cadre d'une transmission d'une entreprise et d'un patrimoine dans un cercle familial.

• Solution retenue

Compte tenu de la qualité des actifs cédés et de la rareté de l'offre pour ce type d'actifs, il a été décidé de vendre l'actif immobilier en direct. La qualité de société d'investissement immobilier cotée (SIIC) de l'acquéreur a permis de réduire l'impôt de plus-value à 19 % au lieu de 33 %. A cet avantage, s'est ajouté le fait moins connu que la fiscalité de la plus-value permet d'exclure du calcul d'assiette de la participation aux salariés, le produit de la cession (les dispositions relatives au calcul de la participation ne visent pas expressément les résultats taxés au taux réduit de l'impôt sur les sociétés).

Il est difficile cependant de pouvoir chiffrer l'impact de cette solution car les SIIC tiennent toujours compte dans leur offre, de la fiscalité avantageuse pour le vendeur, de sorte que l'économie fiscale est souvent partagée entre le vendeur et l'acquéreur.

● Gestion documentaire

Client de l'office depuis de nombreuses années, le vendeur a bénéficié d'une gestion documentaire régulière et rigoureuse sur une période de vingt ans qui a permis de conserver la mémoire instantanée du dossier (cinquante titres de propriété compte tenu des origines de propriété, crédits immobiliers spécifiques, suivi d'une vingtaine d'autorisations en liaison avec les autorités administratives concernées -mairies et préfectures et administrations fiscales- et des campagnes de travaux sur la même période, avec pilotage entre les différents intervenants aux opérations de construction).

Ce suivi a permis en outre au client, de bénéficier d'une assistance pour vérifier la pertinence de la mise en œuvre des taxes d'urbanisme et fiscales (taxes et participations en matière d'urbanisme, taxe locale d'équipement…)

Clés de succès de l'opération

● L'étude juridique et fiscale chiffrée a permis de définir un mode opératoire précis et de calculer le cash disponible après la réalisation de l'opération.

● La gestion documentaire et l'extrême préparation du dossier ont permis une réalisation rapide des négociations qui se sont déroulées sur une période de 4 mois et demi.

A l'avantage du gain de temps, s'ajoutent un double facteur de sécurité pour l'ensemble des parties qui peuvent contracter ainsi de façon éclairée et d'économie pour le vendeur, en évitant toute renégociation sur le prix offert initialement ou la fourniture de garanties pour compenser d'éventuelles incertitudes ou irrégularités.

• Cette opération était d'autant plus complexe à mener, qu'elle nécessitait une division parcellaire préalable à la vente finale et que les constructions vendues n'étaient pas totalement achevées le jour de la promesse de vente. La réforme de la TVA immobilière pendant la phase contractuelle a amené les parties à revoir leurs accords initiaux (option à la TVA par le vendeur sur la partie des constructions achevées depuis plus de cinq ans, pour éviter le reversement de la TVA au Trésor dans le cadre de la régularisation de l'article 207 de l'Annexe II du Cgi et exigibilité immédiate de la TVA sur la totalité du prix ainsi que sur la partie payable à terme, ne s'agissant pas d'une vente en état futur d'achèvement).

L'efficacité des méthodes de travail de l'office consistant en une prise en charge directe avec les administrations et les intervenants à la construction, a permis d'assurer la collecte rapide des documents nécessaires à la phase contractuelle.

En conclusion :

• Notre constat : Une bonne gestion documentaire garantit le bon déroulé de la transaction

Trop souvent les vendeurs qui ne bénéficient pas de cette gestion documentaire préalable et rigoureuse, rassemblent les documents dans la précipitation, ce qui est toujours très difficile à réaliser en temps voulu car il faut rechercher les autorisations administratives de construction et d'exploitation, souvent perdues, dans les archives de l'Administration, ce qui prend nécessairement du temps et ne permet pas de réaliser l'opération d'externalisation dans les délais initialement souhaités.

• Notre Recommandation : Anticiper les demandes de l’acheteur avec une gestion documentaire et un audit préalable destiné au vendeur

Nous assistons les opérateurs immobiliers ou les entreprises, dans la mise en place d’une gestion documentaire régulière notamment en matière immobilière, avec une veille juridique et fiscale leur permettant d'être informés régulièrement des réformes, doublée d'une surveillance au plan technique, en liaison avec leur conseil.

Cette méthode de travail permet d'identifier de façon instantanée la situation juridique, administrative, technique et fiscale d'un parc immobilier et évite les retards dans la mise en place d'une opération immobilière (extension, crédit hypothécaire, externalisation, etc…).

La préparation de l'opération doit contribuer en outre, non seulement à identifier les actifs immobiliers concernés par celle-ci, mais aussi mettre en lumière les zones d'incertitudes ou d'irrégularités éventuelles. En effet, un contrat est un accord entre différentes parties et il convient de prendre en compte dans la négociation, non seulement la consistance matérielle des actifs immobiliers, mais aussi leur situation aux plans juridique, administratif et fiscal.

A la documentation, doit être joint un rapport d'audit juridique, administratif, technique et fiscal au vendeur, afin de pouvoir mettre en place une data-room et la présentation transparente du dossier aux investisseurs pressentis, en leur permettant d'avoir une vision globale et immédiate du dossier.